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Na teoria, existe uma estrutura ótima de capital, isto é uma ponderação adequada entre o capital que provêm dos acionistas e da própria gestão e o capital de terceiros. Nesse nível ótimo, o WACC (Custo médio ponderado do capital) será o menor possível.
Então, é importante compreender a razão pela qual as empresas utilizam dívida para se financiar e se existe algum limite para o endividamento.
O custo da dívida é menor do que o custo do capital próprio: Existe uma razão intuitiva para entender essa afirmação, o sócio da empresa estará participando dos resultados da companhia em épocas boas e ruins. O credor, por sua vez, exige o pagamento dos recursos emprestados no prazo determinado e com juros, independentemente da situação que a empresa enfrenta.
Além disso, uma companhia só aplicará recursos em atividades cujo retorno seja, no mínimo, igual a remuneração de um ativo livre de risco (instrumento de renda fixa emitido pelo governo). Matematicamente, o custo de capital próprio incorpora um risco adicional pelo investimento em renda variável (sempre positivo) que não existe no custo do capital de terceiros.
Por fim, existem vantagens tributárias maiores no uso de capital de terceiros em detrimento do uso de capital próprio. Quanto maior a alíquota de IR, maior a vantagem da empresa em agregar recursos de terceiros na dosagem certa, pois o custo real dos juros é inteiramente dedutível da base de cálculo de IR no caso do capital de terceiros.
Vamos agora pensar em um exemplo prático para fixar o conceito: suponha uma empresa A que se financie inteiramente com capital próprio e a empresa B que se financia 70% com capital próprio e 30% com capital de terceiros, a uma taxa de juros de 10% a.a. A alíquota de imposto de renda é a mesma para ambas (34%).
Com esse exemplo simples conseguimos ver que o aumento da dívida acarretou em um aumento do retorno do acionista, representado pelo ROE (Lucro Líquido/Patrimônio Líquido ou Equity). Entretanto, uma observação importante a se fazer é que a alavancagem potencializa retornos, ou seja, se a empresa B tivesse apresentado um Lucro Operacional pior ou um prejuízo, sua perda seria maior em relação a empresa que só usou capital próprio.
Como vimos pelo gráfico, a medida que a companhia vai elevando a participação de capital de terceiros no capital total, tanto os credores quanto os acionistas, passarão, paulatinamente, a exigir maior retorno de seus investimentos. A partir do momento em que temos o WACC mínimo, o aumento da dívida não compensará mais o fato de seu custo ser menor.
Estabilidade econômica/institucional e nível de taxa de juros: Esses também são fatores fundamentais para definir a relação entre capital próprio e de terceiros. Se existe previsão de uma turbulência econômica e mudanças nos planos do governo, as empresas preferem evitar o endividamento. A grande diferença entre o custo de capital próprio e o custo de capital de terceiros é que o último envolve o desembolso fixo de recursos, se a taxa de juros for muito elevada, o uso de alavancagem pode tornar-se insustentável.
Como tratar as mudanças de estrutura de capital no processo de valuation?
FCFE: Não se recomenda a utilização dessa metodologia quando são previstas mudanças bruscas na estrutura de capital de uma empresa. As alterações na estrutura de capital influenciarão tanto o cálculo das despesas e receitas financeiras no fluxo de caixa, como na taxa de desconto (influência via beta no custo de capital próprio) tornando muito mais difícil as projeções. Para empresas maduras, é um método aplicável e mais simples do que o FCFF.
FCFF: Recomenda-se a utilização dessa metodologia quando são previstas mudanças relevantes na estrutura de capital de uma empresa. Ao chegarmos no valor da firma, exclui-se a dívida total e atinge-se o valor de mercado das ações. As mudanças da estrutura de capital influenciarão, portanto, somente o denominador, especificamente o WACC, tanto na proporção entre capital próprio e de terceiros quando na taxa de de desconto (influência no capital próprio via beta e no capital de terceiros através de piora do rating da empresa.)