EBITDA X Fluxo de Caixa das Operações X Fluxo de caixa Livre - O que devemos nos atentar

Fluxo de caixa das operações como uma medida de lucratividade: A grande vantagem do FCO é que ele mostra exatamente quanto de caixa a empresa gerou fruto de suas atividades operacionais durante determinado período. Começando pelo lucro líquido, itens não-caixa são adicionados (como Depreciação & Amortização) além de capturar as variações do capital de giro. O FCO é tão relevante que, em alguns casos, a necessidade de observar métricas como lucro líquido ou EBITDA é questionada.

Entretanto, imagine que você está olhando o fluxo de caixa das operações da Boeing após a empresa fechar um contrato importante com uma companhia aérea. Enquanto seu FCO pode estar muito baixo, na medida em que aumenta seus investimentos em capital de giro, seu lucro operacional representa uma visão muito mais assertiva da lucratividade da empresa, uma vez que o regime de competência da DRE garantiria um "match" entre as receitas e os custos.

Claro, não devemos nos atentar somente ao regime de competência. Uma vez que este depende de julgamentos e estimativas do management, a DRE é muito sensível e suscetível à manipulação de resultados. Duas companhias idênticas podem possuir duas DRE relativamente distintas se as empresas assumirem premissas de depreciação e reconhecimento de receita diferentes (muitas vezes arbitrárias).

Portanto, o benefício do FCO é que este é objetivo. É difícil manipulá-lo em comparação com outras medidas de lucratividade da DRE (obviamente, não é impossível dado que as empresas podem fazer julgamentos do que irão classificar como atividades da operação, de investimento ou de financiamento). Assim, o FCO tem muito a dizer a respeito da saúde de uma empresa, mas pode não dizer tudo sobre sua lucratividade.

Fluxo de Caixa Livre X Fluxo de Caixa Operacional

Fluxo de caixa livre possui duas formulações comuns:

Fluxo de Caixa para Firma: EBIT* (1-t) + D&A +/- Variações no capital de giro - Capex

Fluxo de Caixa para o Acionista: Lucro Líquido + D&A +/- Variações no capital de giro - Capex +/- Variação da dívida

O fluxo de caixa para firma ajusta o FCO para excluir qualquer saída de caixa referente ao pagamento de juros. Ele ignora o benefício fiscal do pagamento de juros e subtrai o Capex do FCO. Esse é o fluxo de caixa utilizado para calcular os fluxos em um Fluxo de Caixa Descontado(DCF). Ele representa o caixa de um determinado período disponível para todos os provedores de capital (acionistas e credores).

A vantagem do fluxo de caixa para a firma em relação ao fluxo de caixa operacional é que ele contempla os investimentos necessários para o negócio ser tocado como Capex (algo que o FCO ignora). Além disso, ele também leva em consideração todos os agentes que financiam a empresa e não somente os provedores de capital próprio. Em outras palavras, ele identifica o quanto de caixa a companhia pode distribuir para seus acionistas e credores independentemente da estrutura de capital da empresa.

EBITDA X Fluxo de caixa das operações x Fluxo de Caixa Livre

O EBITDA é, na verdade, uma mistura do fluxo de caixa das operações, fluxo de caixa livre e do regime de competência. Assumindo, para simplificar, que o EBITDA se dá por EBIT + D&A, temos que:

1. EBITDA aborda a perspectiva da empresa como um todo, enquanto o lucro líquido, assim como o fluxo de caixa das operações é uma medida de rentabilidade para os acionistas, pois os pagamentos para os credores já foram considerados através da despesa de juros. O fato de considerar a empresa como um todo é benéfico para os investidores que comparam as performances operacionais da companhia ao longo do tempo sem depender de sua estrutura de capital.

2. EBITDA é uma métrica híbrida de caixa e regime de competência, pois este começa com EBIT (que representa o lucro operacional da DRE), mas ao mesmo tempo faz um ajuste de soma da depreciação (despesa não-caixa). Todavia, ignora outros ajustes que vemos no fluxo de caixa das operações como a variação do capital de giro.

O resultado final é que temos uma medida que apresenta resultados contábeis da DRE, mas ao mesmo tempo ajusta um item não caixa importantíssimo (D&A), o que o aproxima ainda mais do caixa de fato. É por conta disso que o EBITDA é comumente caracterizado como uma PROXY da geração de caixa de uma empresa. Assim, tenta contemplar os dois mundos.. seja seus benefícios ou seus problemas.

O EBITDA também peca, comparado ao fluxo de caixa livre, se estamos avaliando uma empresa de capital intensivo. Se temos duas empresas de capital intensivo e uma está investido maciçamente em CAPEX que aumenta a expectativa de elevação do ROIC (e, portanto, justifica valuations atuais maiores), o EBITDA que não subtrai o Capex, simplesmente ignora esse fato. Desse modo, podemos ter uma avaliação errônea de que o maior ROIC está, na verdade, "Overvalued" ou caro.

3. O EBITDA é fácil de ser calculado: Talvez, a maior vantagem do EBITDA é sua ampla utilização e sua facilidade de cálculo. Pegue o lucro operacional e some a D&A da DRE. Além disso, ao comparar projeções para o EBITDA, o fluxo de caixa operacional e o fluxo de caixa livre, vemos que o FCO e o FCF demanda análises e premissas muito mais elaboradas como a de capital de giro para que se faça suas projeções.

O que não se nega é o fato de o EBITDA ser usado em qualquer lugar, em diferentes momentos e análises o que valida, de certo modo, sua ampla e contínua utilização.